του Ralph Atkins (Λονδίνο)
Στις αρχές Σεπτεμβρίου, η ΕΚΤ τόλμησε όσα δεν τόλμησε ποτέ η Fed ούτε άλλη κεντρική τράπεζα. Κατέβασε την ευρωζώνη στον κόσμο των αρνητικών επιτοκίων, με μία συνταγή που μπορεί να αποδειχθεί θαυματουργή και να περάσει στην... Ιστορία.
Φανταστείτε να δανείζεστε χρήματα –αλλά να ξεπληρώνετε λιγότερα από το
αρχικό ποσό. Παράλογο; Καλως ήλθατε στον θαυμαστό νέο κόσμο των
χρηματοπιστωτικών αγορών της ηπειρωτικής Ευρώπης.
Τα «αρνητικά επιτόκια» μπορεί να μοιάζουν με παραλογισμό –όπως έμοιαζαν και οι αρνητικοί αριθμοί στον αρχαίο κόσμο των μαθηματικών. Αλλά η ανάγκη δράσης ενάντια στην απειλή αποπληθωρισμού στην ευρωζώνη, έχουν βγάλει εκτός ορίων την χρηματοπιστωτική οικονομία. Στις αρχές του μήνα η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα τόλμησε όσα δεν είχαν τολμήσει ούτε η αμερικανική Federal Reserve ούτε η Bank of England και μείωσε ένα σημαντικό επιτόκιο σε πιο βαθιά αρνητικά επίπεδα. Η ελβετική κεντρική τράπεζα, που αγωνίζεται να συγκρατήσει την ανατίμηση του ελβετικού φράγκου, ίσως δεν αργήσει να ακολουθήσει, αν και χθες απέφυγε να διαρρήξει το όριο του μηδενός.
Εξαιτίας αυτού, τα επιτόκια έχουν γυρίσει αρνητικά όχι μόνο σε κάθε μορφή βραχυπρόθεσμου δανεισμού, όπως για παράδειγμα μεταξύ των τραπεζών. Τα yields στα διετή κρατικά ομόλογα, που κινούνται αντίστροφα από τις τιμές, είναι αρνητικά στην Ιρλανδία και το Βέλγιο, όπως και στην Γερμανία. Τα γερμανικά και ελβετικά 3ετή επιτόκια έχουν υποχωρήσει επίσης κάτω από το μηδέν. Σε αυτό τον άνω – κάτω κόσμο, οι υπουργοί Οικονομικών κερδίζουν λεφτά όταν δανείζονται από τις αγορές.
Η ανατροπή αυτή δημιουργεί πολλά ερωτήματα. Μήπως τα αρνητικά επιτόκια ενθαρρύνουν και τους δανειολήπτες –πέρα από τους υπουργούς Οικονομικών- να κινηθούν απερίσκεπτα; Θα συνεχίσουν να λειτουργούν οι αγορές, αν οι πιστωτές χάνουν χρήματα από τις συναλλαγές αυτές; Ή μήπως ανακάλυψε η ΕΚΤ έναν φανταστικό νέο τρόπο για να προκαλούν οι κεντρικές τράπεζες το θετικό σοκ ζήτησης με το οποίο ξυπνούν οι νωθρές οικονομίες; Αν το να κρατάς το χρήμα, μειώνει την ονομαστική του αξία, τότε έχεις ένα μεγάλο κίνητρο να το δαπανήσεις γρήγορα.
Η ΕΚΤ δεν σκέφτεται να ρίξει τα επιτόκια σε τόσο αρνητικά επίπεδα που να «φανούν» στις καταναλωτικές κι επιχειρηματικές δοσοληψίες. Αν γινόταν αυτό, θα μπορούσαν να εκδηλωθούν και μαζικές αναλήψεις από τις τράπεζες.
Στο μείον 0,2%, το επιτόκιο στον μηχανισμό overnight καταθέσεων της ΕΚΤ –που καθορίζει το κατώτατο όριο για τα επιτόκια στην αγορά- κινείται μόλις κάτω από το μηδέν. Ο στόχος ήταν να εξασφαλιστεί ότι η ρευστότητα που διοχετεύει η ΕΚΤ στο τραπεζικό σύστημα –μέσω για παράδειγμα των μηχανισμών TLTRO που ενεργοποιήθηκαν χθες- θα κυλήσει στην πραγματική οικονομία και δεν θα μείνει «παρκαρισμένη» στα ηλεκτρονικά θησαυροφυλάκια.
Όταν ανακοίνωσε την επιβολή «ποινής» στις τράπεζες για την τοποθέτηση κεφαλαίων overnight, ο διοικητής Μάριο Ντράγκι, δήλωσε ότι αυτές οι μειώσεις επιτοκίων, είναι οι τελευταίες. «Όταν μειώνουν κάτω από το μηδέν αρκετά, δεν έχει νόημα να πας παρακάτω. Εχεις πετύχει αυτό που ήθελες να πετύχεις," σχολιάζει ο Μαρσίν Κάσπερσζουκ, καθηγητής οικονομίας στο Imperial College.
Αυτό που έδειξε όμως η ΕΚΤ είναι ότι τα επιτόκια μπορούν να πέσουν σε σκιώδη αρνητικά εδάφη, χωρίς να «φουσκώσει» το χρηματοπιστωτικό σύστημα. Απλά ενθαρρύνεται η χρήση τους αλλού ή σε μελλοντικές κρίσεις. «Αποτελούν ένα ακόμη εργαλείο που θα μπορούσαν να χρησιμοποιήσουν οι τράπεζες για να καθιερώσουν το περιβάλλον χαμηλότερων επιτοκίων που ζητούν,» τονίζει ο Νικόλαος Πανηγυρτζόγλου, στρατηγικός αναλυτής της JPMorgan.
Το πρόβλημα με τα αρνητικά επιτόκια –που ίσως σταμάτησε και την Fed από το να πάει τόσο μακριά- θεωρείται ότι είναι πως ο δανεισμός και η δανειοδότηση θα μπορούσαν να βαλτώσουν, εφόσον θα χάνονταν οι ευκαιρίες για κερδοφόρες συναλλαγές. Τα χειρότερα πλήγματα θα υπέφεραν τα money market funds, που λειτουργούν ως εναλλακτική επιλογή στους τραπεζικούς λογαριασμούς και προσφέρουν ρευστότητα στο χρηματοπιστωτικό σύστημα.
Όταν τα βραχυπροθεσμα επιτοκια γίνονται αρνητικά, είναι δύσκολο να προσφέρουν ελκυστικές αποδόσεις παραμένοντας παράλληλα ασφαλή και ρευστοποιήσιμα.
Εκείνο που ίσως δεν υπολογίστηκε σωστά, είναι ότι τα απόλυτα επίπεδα των επιτοκίων δεν παίζουν τόσο σημαντικό ρόλο για τους μεσολαβητές. Εφόσον υπάρχει ένα θετικό "spread", η διαφορά δηλαδή ανάμεσα στα επιτόκια που δανείζονται και που δανείζουν, μπορούν πάντα να βγάζουν το κέρδος τους. Επίσης, οι όροι που προσφέρουν τα κεφάλαια της αγοράς χρήματος, money market funds, είναι ανάλογοι με το κόστος των εναλλακτικών επενδύσεων. «Είμαι απόλυτα σίγουρη ότι θα κινηθούμε άνετα στον αρνητικό κόσμο», σχολιάζει η Μπία Ροντρίγκες της BlackRock.
Η πλήρης επίδραση της περιπέτειας της Ευρώπης στον κόσμο κάτω από το μηδέν, δεν είναι ακόμη γνωστή. Η διαδικασία της προσαρμογής θα πάρει χρόνο. Τα yields σε μια ευρύτερη γκάμα ενεργητικών, θα γυρίσουν αρνητικά. Οι αγορές δεν έχουν ακόμη προεξοφλήσει τον πλήρη αποπληθωρισμό ή την «ιαπωνοποίηση» της ευρωζώνης. Αλλά μέχρι στιγμής δεν έχει φανεί επίδραση στους όγκους στις αγορές χρήματος overnight. Αν και εκδηλώθηκαν έντονες εκροές από τα money market funds τον Ιούνιο, υπήρξαν ακόμη εντονότερες εισροές τον Ιούλιο, σύμφωνα με την European Fund and Asset Management Association.
Μπορεί ο κόσμος ακόμη να μην έχει γυρίσει τελείως με το κεφάλι κάτω και τα πόδια επάνω, αλλά οι αγορές πρέπει να αρχίσουν να σκέφτονται αρνητικά.
ΠΗΓΗ: FT.com
Copyright The Financial Times Ltd. All rights reserved.
Στις αρχές Σεπτεμβρίου, η ΕΚΤ τόλμησε όσα δεν τόλμησε ποτέ η Fed ούτε άλλη κεντρική τράπεζα. Κατέβασε την ευρωζώνη στον κόσμο των αρνητικών επιτοκίων, με μία συνταγή που μπορεί να αποδειχθεί θαυματουργή και να περάσει στην... Ιστορία.
Τα «αρνητικά επιτόκια» μπορεί να μοιάζουν με παραλογισμό –όπως έμοιαζαν και οι αρνητικοί αριθμοί στον αρχαίο κόσμο των μαθηματικών. Αλλά η ανάγκη δράσης ενάντια στην απειλή αποπληθωρισμού στην ευρωζώνη, έχουν βγάλει εκτός ορίων την χρηματοπιστωτική οικονομία. Στις αρχές του μήνα η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα τόλμησε όσα δεν είχαν τολμήσει ούτε η αμερικανική Federal Reserve ούτε η Bank of England και μείωσε ένα σημαντικό επιτόκιο σε πιο βαθιά αρνητικά επίπεδα. Η ελβετική κεντρική τράπεζα, που αγωνίζεται να συγκρατήσει την ανατίμηση του ελβετικού φράγκου, ίσως δεν αργήσει να ακολουθήσει, αν και χθες απέφυγε να διαρρήξει το όριο του μηδενός.
Εξαιτίας αυτού, τα επιτόκια έχουν γυρίσει αρνητικά όχι μόνο σε κάθε μορφή βραχυπρόθεσμου δανεισμού, όπως για παράδειγμα μεταξύ των τραπεζών. Τα yields στα διετή κρατικά ομόλογα, που κινούνται αντίστροφα από τις τιμές, είναι αρνητικά στην Ιρλανδία και το Βέλγιο, όπως και στην Γερμανία. Τα γερμανικά και ελβετικά 3ετή επιτόκια έχουν υποχωρήσει επίσης κάτω από το μηδέν. Σε αυτό τον άνω – κάτω κόσμο, οι υπουργοί Οικονομικών κερδίζουν λεφτά όταν δανείζονται από τις αγορές.
Η ανατροπή αυτή δημιουργεί πολλά ερωτήματα. Μήπως τα αρνητικά επιτόκια ενθαρρύνουν και τους δανειολήπτες –πέρα από τους υπουργούς Οικονομικών- να κινηθούν απερίσκεπτα; Θα συνεχίσουν να λειτουργούν οι αγορές, αν οι πιστωτές χάνουν χρήματα από τις συναλλαγές αυτές; Ή μήπως ανακάλυψε η ΕΚΤ έναν φανταστικό νέο τρόπο για να προκαλούν οι κεντρικές τράπεζες το θετικό σοκ ζήτησης με το οποίο ξυπνούν οι νωθρές οικονομίες; Αν το να κρατάς το χρήμα, μειώνει την ονομαστική του αξία, τότε έχεις ένα μεγάλο κίνητρο να το δαπανήσεις γρήγορα.
Η ΕΚΤ δεν σκέφτεται να ρίξει τα επιτόκια σε τόσο αρνητικά επίπεδα που να «φανούν» στις καταναλωτικές κι επιχειρηματικές δοσοληψίες. Αν γινόταν αυτό, θα μπορούσαν να εκδηλωθούν και μαζικές αναλήψεις από τις τράπεζες.
Στο μείον 0,2%, το επιτόκιο στον μηχανισμό overnight καταθέσεων της ΕΚΤ –που καθορίζει το κατώτατο όριο για τα επιτόκια στην αγορά- κινείται μόλις κάτω από το μηδέν. Ο στόχος ήταν να εξασφαλιστεί ότι η ρευστότητα που διοχετεύει η ΕΚΤ στο τραπεζικό σύστημα –μέσω για παράδειγμα των μηχανισμών TLTRO που ενεργοποιήθηκαν χθες- θα κυλήσει στην πραγματική οικονομία και δεν θα μείνει «παρκαρισμένη» στα ηλεκτρονικά θησαυροφυλάκια.
Όταν ανακοίνωσε την επιβολή «ποινής» στις τράπεζες για την τοποθέτηση κεφαλαίων overnight, ο διοικητής Μάριο Ντράγκι, δήλωσε ότι αυτές οι μειώσεις επιτοκίων, είναι οι τελευταίες. «Όταν μειώνουν κάτω από το μηδέν αρκετά, δεν έχει νόημα να πας παρακάτω. Εχεις πετύχει αυτό που ήθελες να πετύχεις," σχολιάζει ο Μαρσίν Κάσπερσζουκ, καθηγητής οικονομίας στο Imperial College.
Αυτό που έδειξε όμως η ΕΚΤ είναι ότι τα επιτόκια μπορούν να πέσουν σε σκιώδη αρνητικά εδάφη, χωρίς να «φουσκώσει» το χρηματοπιστωτικό σύστημα. Απλά ενθαρρύνεται η χρήση τους αλλού ή σε μελλοντικές κρίσεις. «Αποτελούν ένα ακόμη εργαλείο που θα μπορούσαν να χρησιμοποιήσουν οι τράπεζες για να καθιερώσουν το περιβάλλον χαμηλότερων επιτοκίων που ζητούν,» τονίζει ο Νικόλαος Πανηγυρτζόγλου, στρατηγικός αναλυτής της JPMorgan.
Το πρόβλημα με τα αρνητικά επιτόκια –που ίσως σταμάτησε και την Fed από το να πάει τόσο μακριά- θεωρείται ότι είναι πως ο δανεισμός και η δανειοδότηση θα μπορούσαν να βαλτώσουν, εφόσον θα χάνονταν οι ευκαιρίες για κερδοφόρες συναλλαγές. Τα χειρότερα πλήγματα θα υπέφεραν τα money market funds, που λειτουργούν ως εναλλακτική επιλογή στους τραπεζικούς λογαριασμούς και προσφέρουν ρευστότητα στο χρηματοπιστωτικό σύστημα.
Όταν τα βραχυπροθεσμα επιτοκια γίνονται αρνητικά, είναι δύσκολο να προσφέρουν ελκυστικές αποδόσεις παραμένοντας παράλληλα ασφαλή και ρευστοποιήσιμα.
Εκείνο που ίσως δεν υπολογίστηκε σωστά, είναι ότι τα απόλυτα επίπεδα των επιτοκίων δεν παίζουν τόσο σημαντικό ρόλο για τους μεσολαβητές. Εφόσον υπάρχει ένα θετικό "spread", η διαφορά δηλαδή ανάμεσα στα επιτόκια που δανείζονται και που δανείζουν, μπορούν πάντα να βγάζουν το κέρδος τους. Επίσης, οι όροι που προσφέρουν τα κεφάλαια της αγοράς χρήματος, money market funds, είναι ανάλογοι με το κόστος των εναλλακτικών επενδύσεων. «Είμαι απόλυτα σίγουρη ότι θα κινηθούμε άνετα στον αρνητικό κόσμο», σχολιάζει η Μπία Ροντρίγκες της BlackRock.
Η πλήρης επίδραση της περιπέτειας της Ευρώπης στον κόσμο κάτω από το μηδέν, δεν είναι ακόμη γνωστή. Η διαδικασία της προσαρμογής θα πάρει χρόνο. Τα yields σε μια ευρύτερη γκάμα ενεργητικών, θα γυρίσουν αρνητικά. Οι αγορές δεν έχουν ακόμη προεξοφλήσει τον πλήρη αποπληθωρισμό ή την «ιαπωνοποίηση» της ευρωζώνης. Αλλά μέχρι στιγμής δεν έχει φανεί επίδραση στους όγκους στις αγορές χρήματος overnight. Αν και εκδηλώθηκαν έντονες εκροές από τα money market funds τον Ιούνιο, υπήρξαν ακόμη εντονότερες εισροές τον Ιούλιο, σύμφωνα με την European Fund and Asset Management Association.
Μπορεί ο κόσμος ακόμη να μην έχει γυρίσει τελείως με το κεφάλι κάτω και τα πόδια επάνω, αλλά οι αγορές πρέπει να αρχίσουν να σκέφτονται αρνητικά.
ΠΗΓΗ: FT.com
Copyright The Financial Times Ltd. All rights reserved.
Δεν υπάρχουν σχόλια:
Δημοσίευση σχολίου