By Gavyn Davies
Καθώς πλησιάζει η ευρωπαϊκή σύνοδος κορυφής του σαββατοκύριακου, το καίριο ερώτημα για τις αγορές είναι εάν οι νέες χρηματοπιστωτικές συμφωνίες θα επαρκέσουν ώστε να γίνειδιαχείριση τριών ξεχωριστών προβλημάτων: Η απαραίτητη απομείωση στο ελληνικό χρέος, η ανακεφαλαιοποίηση των ευρω-τραπεζών και η αποκατάσταση της ιδιωτικής πίστωσης των ελλειμμάτων στους προϋπολογισμούς Ιταλίας και Ισπανίας.
Εχει εδώ και καιρό ξεκαθαριστεί ότι τα 440 δισ. ευρώ που μπορεί σήμερα να διαθέσει το European financial stability facility δεν επαρκούν. Κατά συνέπεια, φαίνεται ότι στην σύνοδο θα συμφωνηθεί να γίνει «μόχλευση» του ταμείου διασώσεων, ώστε να αποκτήσει ευρύτερο βεληνεκές. Κι αυτό έχει προκαλέσει αισιόδοξες προβλέψεις για «μεγάλο μπαζούκα», αν και παραμένει πολύ δύσκολο να βρεθεί το σωστό εύρος.
Καθώς πλησιάζει η ευρωπαϊκή σύνοδος κορυφής του σαββατοκύριακου, το καίριο ερώτημα για τις αγορές είναι εάν οι νέες χρηματοπιστωτικές συμφωνίες θα επαρκέσουν ώστε να γίνειδιαχείριση τριών ξεχωριστών προβλημάτων: Η απαραίτητη απομείωση στο ελληνικό χρέος, η ανακεφαλαιοποίηση των ευρω-τραπεζών και η αποκατάσταση της ιδιωτικής πίστωσης των ελλειμμάτων στους προϋπολογισμούς Ιταλίας και Ισπανίας.
Εχει εδώ και καιρό ξεκαθαριστεί ότι τα 440 δισ. ευρώ που μπορεί σήμερα να διαθέσει το European financial stability facility δεν επαρκούν. Κατά συνέπεια, φαίνεται ότι στην σύνοδο θα συμφωνηθεί να γίνει «μόχλευση» του ταμείου διασώσεων, ώστε να αποκτήσει ευρύτερο βεληνεκές. Κι αυτό έχει προκαλέσει αισιόδοξες προβλέψεις για «μεγάλο μπαζούκα», αν και παραμένει πολύ δύσκολο να βρεθεί το σωστό εύρος.
Δυστυχώς, τα τρία προβλήματα που πρέπει να αντιμετωπίσει το EFSF είναι άσχετα μεταξύ τους. Η χρηματοδότηση των μελλοντικών αναγκών Ελλάδας, Ιρλανδίας και Πορτογαλίας πιθανότατα θα απορροφήσει 100 δισ. ευρώ από τους πόρους του ταμείου. Η ανακεφαλαιοποίηση των τραπεζών θα χρειαστεί του6λάχιστον 200 δισ. συνολικά. Είναι λογικό να περιμένουμε ότι το EFSF θα χρειαστεί να προσφέρει τα μισά από αυτά. Τέλος, θα πρέπει επίσης να μελετηθεί η πιθανότητα να αναμιχθεί το ταμείο στην πιθανή διάσωση του Βελγίου και άλλων οικονομιών.
Αυτό
σημαίνει ότι θα απομείνουν «διαθέσιμα» για μόχλευση μόνο 200 δισ. ευρώ
του EFSF.Οποιοδήποτε παραπάνω ποσό θα υπονομεύσει την αξιοπιστία και την
αξιολόγηση ΑΑΑ του ιδίου του ταμείου.
Τα 200 δισ. ευρώ προφανώς θα χρησιμοποιηθούν για να εξασφαλιστούν οι μελλοντικοί αγοραστές ιταλικών και ισπανικών ομολόγων έναντι της πρώτης «δόσης» των όποιων ζημιών θα μπορούσαν να υποστούν σε ένα χρεοστάσιο. Αν εξασφαλιστεί το πρώτο 20% των ζημιών, το EFSF θα κάλυπτε 1.000 δισ. ευρώ σε αγορές ομολόγων.
Το καίριο ερώτημα είναι κατά πόσον θα είναι μια αρκετά γενναιόδωρη προσφορά ώστε να προσελκύσει μεγάλα ποσά σε φρέσκα κεφάλαια προς τις προβληματικές αγορές ομολόγων. Η επιδότηση θα μπορούσε να αντιστοιχεί σε 180 μονάδες βάσης των νέων ιταλικών ομολόγων, σύμφωνα με τον κ. Andrew Bevan της εταιρίας Fulcrum, δεδομένου ότι η αγορά προεξοφλεί πιθανότητα 40% κρατικού χρεοστασίου εντός 5ετίας και με την προϋπόθεση ότι θα υπάρξει ανάκτηση 50% των κεφαλαίων για τους ομολογιούχους μετά το χρεοστάσιο.
Δεν είναι ξεκάθαρο ότι αυτά τα κεφάλαια επαρκούν για να μεταβάλλουν τις αντιλήψεις της αγοράς όσον αφορά τα κρατικά χρέη των προβληματικών οικονομιών. Η ευρωζώνη θα μπορούσε να αυξήσει τα κίνητρα για μελλοντικές αγορές ομολόγων, αυξάνοντας το ασφαλιζόμενο ποσοστό τυχόν μελλοντικών ζημιών από 20% στο, ας πούμε, 40%. Ετσι όμως αυτόματα θα μειωθεί το ποσό των ομολόγων που καλύπτεται από τα 1.000 δισ. ευρώ στα 500 δισ. ευρώ.
Κατά το μέγιστο, σε πραγματικούς όρους, η επιδότηση δεν μπορεί να αξίζει πάνω από 200 δισ. ευρώ, που αντιστοιχεί στο 8% των ομολόγων Ιταλίας και Ισπανίας σε κυκλοφορία. Η ευρωζώνη δεν μπορεί να αυξήσει αυτή την επιδότηση με τον «αέρα» και τους «καθρέφτες» της υπό συζήτηση μόχλευσης. Οι κουβέντες για τρισεκατομμύρια σε νέο χρήμα, που θα προκύψουν από τον «αέρα» της χρηματοπιστωτικής μόχλευσης, είναι παραπλανητικές.
Η μόνη μέθοδος για να τετραγωνιστεί αυτός ο κύκλος, είναι να αυξηθεί το μέγεθος του ίδιου του EFSF. Η Γερμανία παραμένει πεισματικά αντίθετη σε αυτό, καθώς έτσι θα αυξανόταν το μέγεθος των δημοσιονομικών μεταβιβάσεων προς άλλες χώρες. Αν αυτή είναι η τελευταία λέξη της Γερμανίας, τότε το EFSF θα παραμείνει πολύ μικρό και η ευρωζώνη για μια φορά ακόμη θα ανακαλύψει ότι δεν μπορεί «να φτιάξει μεταξωτό τσαντάκι από ένα γουρουνίσιο αυτί» (μια εγγλέζικη παροιμία που αντιστοιχεί στο ελληνικό «με πορδές δεν βάφονται πασχαλινά αυτά).
Ο αρθρογράφος είναι εκ των ιδρυτών της Fulcrum Asset Management και της Prisma Capital Partners
Τα 200 δισ. ευρώ προφανώς θα χρησιμοποιηθούν για να εξασφαλιστούν οι μελλοντικοί αγοραστές ιταλικών και ισπανικών ομολόγων έναντι της πρώτης «δόσης» των όποιων ζημιών θα μπορούσαν να υποστούν σε ένα χρεοστάσιο. Αν εξασφαλιστεί το πρώτο 20% των ζημιών, το EFSF θα κάλυπτε 1.000 δισ. ευρώ σε αγορές ομολόγων.
Το καίριο ερώτημα είναι κατά πόσον θα είναι μια αρκετά γενναιόδωρη προσφορά ώστε να προσελκύσει μεγάλα ποσά σε φρέσκα κεφάλαια προς τις προβληματικές αγορές ομολόγων. Η επιδότηση θα μπορούσε να αντιστοιχεί σε 180 μονάδες βάσης των νέων ιταλικών ομολόγων, σύμφωνα με τον κ. Andrew Bevan της εταιρίας Fulcrum, δεδομένου ότι η αγορά προεξοφλεί πιθανότητα 40% κρατικού χρεοστασίου εντός 5ετίας και με την προϋπόθεση ότι θα υπάρξει ανάκτηση 50% των κεφαλαίων για τους ομολογιούχους μετά το χρεοστάσιο.
Δεν είναι ξεκάθαρο ότι αυτά τα κεφάλαια επαρκούν για να μεταβάλλουν τις αντιλήψεις της αγοράς όσον αφορά τα κρατικά χρέη των προβληματικών οικονομιών. Η ευρωζώνη θα μπορούσε να αυξήσει τα κίνητρα για μελλοντικές αγορές ομολόγων, αυξάνοντας το ασφαλιζόμενο ποσοστό τυχόν μελλοντικών ζημιών από 20% στο, ας πούμε, 40%. Ετσι όμως αυτόματα θα μειωθεί το ποσό των ομολόγων που καλύπτεται από τα 1.000 δισ. ευρώ στα 500 δισ. ευρώ.
Κατά το μέγιστο, σε πραγματικούς όρους, η επιδότηση δεν μπορεί να αξίζει πάνω από 200 δισ. ευρώ, που αντιστοιχεί στο 8% των ομολόγων Ιταλίας και Ισπανίας σε κυκλοφορία. Η ευρωζώνη δεν μπορεί να αυξήσει αυτή την επιδότηση με τον «αέρα» και τους «καθρέφτες» της υπό συζήτηση μόχλευσης. Οι κουβέντες για τρισεκατομμύρια σε νέο χρήμα, που θα προκύψουν από τον «αέρα» της χρηματοπιστωτικής μόχλευσης, είναι παραπλανητικές.
Η μόνη μέθοδος για να τετραγωνιστεί αυτός ο κύκλος, είναι να αυξηθεί το μέγεθος του ίδιου του EFSF. Η Γερμανία παραμένει πεισματικά αντίθετη σε αυτό, καθώς έτσι θα αυξανόταν το μέγεθος των δημοσιονομικών μεταβιβάσεων προς άλλες χώρες. Αν αυτή είναι η τελευταία λέξη της Γερμανίας, τότε το EFSF θα παραμείνει πολύ μικρό και η ευρωζώνη για μια φορά ακόμη θα ανακαλύψει ότι δεν μπορεί «να φτιάξει μεταξωτό τσαντάκι από ένα γουρουνίσιο αυτί» (μια εγγλέζικη παροιμία που αντιστοιχεί στο ελληνικό «με πορδές δεν βάφονται πασχαλινά αυτά).
Ο αρθρογράφος είναι εκ των ιδρυτών της Fulcrum Asset Management και της Prisma Capital Partners
ΠΗΓΗ: FT.com
Copyright The Financial Times Ltd. All rights reserved.
Copyright The Financial Times Ltd. All rights reserved.
Δεν υπάρχουν σχόλια:
Δημοσίευση σχολίου